論文關(guān)鍵詞：權(quán)證現(xiàn)狀問題完善

論文摘要：文章通過對(duì)權(quán)證的描述，從我國權(quán)證市場(chǎng)發(fā)展的歷史與現(xiàn)狀出發(fā)，探討了我國權(quán)證市場(chǎng)存在的問題。并以此為基礎(chǔ)，提出建立市場(chǎng)規(guī)范化的制度、法律體系的構(gòu)建、加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范與控制、豐富權(quán)證產(chǎn)品和功能設(shè)計(jì)及加強(qiáng)投資者教育，完善我國權(quán)證市場(chǎng)的政策建議。

一、引言

20世紀(jì)90年代中后期以來，權(quán)證市場(chǎng)取得了巨大的發(fā)展,在亞洲和歐洲市場(chǎng)，權(quán)證產(chǎn)品交易十分活躍。近年來，隨著國際熱錢規(guī)模擴(kuò)大和各國資本市場(chǎng)的波動(dòng)加劇，在全球范圍內(nèi)又掀起了金融期權(quán)的熱潮。我國的權(quán)證市場(chǎng)目前雖然處于起步階段，推出的品種很少(僅有30多種)，且多為配合股權(quán)分置改革而發(fā)行的權(quán)證產(chǎn)品。但由于權(quán)證品種具有融資便利、對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)、高杠桿性等優(yōu)點(diǎn)，因此，受到了投資者和上市公司的廣泛歡迎。目前，我國權(quán)證的數(shù)量雖然不多，但是權(quán)證的交易額已躍居世界第一。

1992年6月我國首度開始權(quán)證交易，但是由于市場(chǎng)投機(jī)氣氛過濃，1992年權(quán)證交易暫停。近些年，我國證券市場(chǎng)迅速發(fā)展，已初具規(guī)模，并逐步走向成熟，發(fā)展權(quán)證的基本條件已經(jīng)具備。于是，在2005年8月22日，為了推動(dòng)股權(quán)分置改革的順利進(jìn)行，中國的權(quán)證恢復(fù)交易。截至2006年10月31日，我國上市權(quán)證的數(shù)量只有區(qū)區(qū)的25只。由于此種原因及其短暫的發(fā)展歷史，權(quán)證市場(chǎng)不可避免地存在一些問題，本文擬對(duì)證券市場(chǎng)的現(xiàn)狀、問題著手，提出完善我國權(quán)證市場(chǎng)的對(duì)策。

二、權(quán)證的相關(guān)概念

在分析之前，我們有必要弄懂關(guān)于權(quán)證的一些概念的問題。比如說，什么是權(quán)證，權(quán)證如何分類以及權(quán)證的價(jià)格和風(fēng)險(xiǎn)等等問題。

權(quán)證，又稱為認(rèn)股權(quán)證，是一種有價(jià)證券，投資者付出權(quán)利金購買后，有權(quán)利（而非義務(wù)）在某一特定期間（或特定時(shí)點(diǎn)）按約定價(jià)格向發(fā)行人購買或者出售標(biāo)的證券。權(quán)證作為一種杠桿投資工具，品種繁多，其基礎(chǔ)金融工具可以是股票、指數(shù)、可轉(zhuǎn)換債券、外幣、“一籃子”組合工具、利率和大宗商品，但以股票權(quán)證和指數(shù)權(quán)證為主。一般來說，認(rèn)股權(quán)證指公司權(quán)證和衍生權(quán)證。

權(quán)證的分類：

1.根據(jù)發(fā)行人不同，可分為股本權(quán)證和備兌權(quán)證。股本權(quán)證，又叫公司權(quán)證，發(fā)行人是標(biāo)的證券公司本身，通常由認(rèn)股權(quán)證與債券或新股捆綁發(fā)行。備兌權(quán)證，也叫第三方權(quán)證，發(fā)行人是標(biāo)的證券公司以外的第三方，一般為大的投資銀行和金融機(jī)構(gòu)。行使股本權(quán)證通常會(huì)增加公司股本，而行使備兌權(quán)證則不會(huì)增加公司股本。

2.根據(jù)行權(quán)方式不同，可分為認(rèn)購權(quán)證權(quán)證和認(rèn)沽權(quán)證權(quán)證，又稱為看漲權(quán)證和看跌權(quán)證。認(rèn)購權(quán)證持有人有權(quán)按約定價(jià)格在特定期限內(nèi)或到期日向發(fā)行人買入標(biāo)的證券，其價(jià)值隨相關(guān)資產(chǎn)的價(jià)格上升而上升，認(rèn)沽權(quán)證持有人則有權(quán)賣出標(biāo)的證券，其價(jià)值則隨相關(guān)資產(chǎn)的價(jià)格下降而下降。

3.根據(jù)行權(quán)時(shí)間不同，可分為歐式權(quán)證、美式權(quán)證、百慕大權(quán)證。美式權(quán)證持有人在權(quán)證到期日前的任何交易時(shí)間均可行使其權(quán)利，而歐式權(quán)證持有人只可在權(quán)證到期日當(dāng)日行使其權(quán)利。百慕大權(quán)證則綜合了美式權(quán)證和歐式權(quán)證的特點(diǎn)，行權(quán)時(shí)間是權(quán)證到期日之前的若干個(gè)交易日。市場(chǎng)上最基本的權(quán)證是歐式權(quán)證，即國際上常說的普通香草權(quán)證。

權(quán)證的價(jià)值影響因素有很多，一般認(rèn)為，主要受以下幾方面因素的影響：施權(quán)價(jià)、距離到期日的時(shí)間、股票現(xiàn)在的市場(chǎng)價(jià)格、股價(jià)波動(dòng)的幅度、股票預(yù)期的市場(chǎng)價(jià)格以及認(rèn)股數(shù)量和可能存在的每股盈利的稀釋。其中，距離到期日的時(shí)間、股價(jià)波動(dòng)的幅度、股票預(yù)期的市場(chǎng)價(jià)格、認(rèn)股數(shù)量和可能存在的每股盈利的稀釋與權(quán)證的價(jià)值呈正相關(guān)，其余呈負(fù)相關(guān)。當(dāng)然，除以上主要因素之外，普通股的股息率、權(quán)證是否在交易所上市、認(rèn)股權(quán)證的發(fā)行數(shù)量等也會(huì)影響權(quán)證的價(jià)值。

與股票相比，權(quán)證的風(fēng)險(xiǎn)更大，權(quán)證存在著權(quán)證到期價(jià)值為零的時(shí)效性風(fēng)險(xiǎn)、權(quán)證交易價(jià)格大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)以及權(quán)證持有人到期無法行權(quán)的履約風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，就是因?yàn)闄?quán)證具有更高的風(fēng)險(xiǎn)，投資權(quán)證也往往給投資者帶來更高的收益，這是相對(duì)應(yīng)的。

三、我國權(quán)證市場(chǎng)的現(xiàn)狀與問題

1.權(quán)證市場(chǎng)的現(xiàn)狀。權(quán)證最早起源于美國，在歐洲得到真正的蓬勃發(fā)展。1911年，美國電燈和能源公司發(fā)行了全球第一個(gè)認(rèn)股權(quán)證。1970年4月13日,權(quán)證開始在紐約證券市場(chǎng)交易。19世紀(jì)80年代,日本公司在歐洲發(fā)行了大量附認(rèn)股權(quán)證,掀起了全球認(rèn)股權(quán)證的高潮。20世紀(jì)80年代后,權(quán)證開始在我國香港地區(qū)的股票市場(chǎng)流行。我國臺(tái)灣地區(qū)也在1997年推出了個(gè)股型和組合型認(rèn)股權(quán)證。

我國早在1992年,為了解決國有股股東的資金到位的問題,部分上市公司曾經(jīng)發(fā)行過權(quán)證。1992年11月5日,寶安集團(tuán)認(rèn)股權(quán)證在深交所開始交易,開創(chuàng)了中國權(quán)證的先河。后來由于政策的原因和市場(chǎng)環(huán)境的變化,權(quán)證并沒有在中國證券得以發(fā)展。

2005年權(quán)證交易又重新出現(xiàn)在中國的證券市場(chǎng)上。并且引起了市場(chǎng)的強(qiáng)烈關(guān)注。2005年7月8日,深、滬證券交易所分別推出了經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)通過的《權(quán)證管理暫行辦法》，標(biāo)志著權(quán)證這一金融衍生產(chǎn)品在我國的推出進(jìn)入了實(shí)質(zhì)性階段；2005年8月12日,寶鋼股份臨時(shí)股東大會(huì)通過引入權(quán)證進(jìn)行股權(quán)分置改革的方案。8月22日,寶鋼權(quán)證在上海證券交易所掛牌上市,寶鋼股份成為我國第一家引入權(quán)證為對(duì)價(jià)方式的上市公司。隨后，長江電力、新鋼釩、武鋼股份、萬科等也計(jì)劃借助權(quán)證的方式解決權(quán)證分置問題。目前中國權(quán)證的數(shù)量仍然不多。

根據(jù)上證所的統(tǒng)計(jì)，2007年滬深權(quán)證市場(chǎng)已經(jīng)成交超過萬億元，在世界權(quán)證市場(chǎng)上的排名在前三名。我國權(quán)證市場(chǎng)繁榮的背后，隱含了一系列亟待解決的問題。權(quán)證市場(chǎng)出現(xiàn)了極度的投機(jī),權(quán)證價(jià)格暴漲暴跌,嚴(yán)重偏離其理論價(jià)格,與其內(nèi)在價(jià)值極不相符，即使臨近到期日處于深度價(jià)外狀態(tài)的權(quán)證也仍然有很高的價(jià)格，滋價(jià)率極高，換手率達(dá)到月均22次之巨。

2.權(quán)證市場(chǎng)存在的問題。

（1）不存在賣空機(jī)制,無法通過套利操作使權(quán)證價(jià)格回歸。當(dāng)權(quán)證價(jià)格高估，偏離價(jià)值的時(shí)候，市場(chǎng)可以通過賣空行為來使權(quán)證回歸合理價(jià)值。而滬深市場(chǎng)由于權(quán)證不允許賣空，故當(dāng)其價(jià)格高估時(shí)，投資者無法通過套利操作使權(quán)證價(jià)格回歸合理價(jià)位,因此,如果市場(chǎng)沒有建立做市商及賣空制度，那么權(quán)證價(jià)格偏離完美市場(chǎng)假設(shè)下的理論價(jià)值將不可避免。

（2）缺乏做市商制度，因?yàn)樽鍪猩讨贫瓤梢云鸬阶鍪�、造市、監(jiān)市三大作用。做市，指的是當(dāng)市場(chǎng)過度投機(jī)時(shí)，做市商通過在市場(chǎng)上與其他投資者的相反操作，努力維持股價(jià)、降低市場(chǎng)泡沫。造市，指的是當(dāng)市場(chǎng)過于沉寂時(shí)，做市商通過在市場(chǎng)上人為地買進(jìn)賣出股票，以活躍人氣，帶動(dòng)其他投資者實(shí)現(xiàn)價(jià)值發(fā)現(xiàn)。監(jiān)市，指的是做市商可以行使權(quán)利,獲得交易對(duì)象的信息以監(jiān)控市場(chǎng)的異動(dòng)。這樣做可以保持政府和市場(chǎng)的合理以抵消行政行為的強(qiáng)烈影響。

（3）投資者整體素質(zhì)不高，投資者對(duì)權(quán)證缺乏深入了解。權(quán)證作為一種新的交易品種，很多投資者充滿熱情但缺乏了解，把它當(dāng)作一種“單純”的品種類似于股票，不少的投資者對(duì)此缺少自己的判斷，成為了市場(chǎng)投機(jī)資金的盲目追逐者，在放大了市場(chǎng)的齊漲共跌的同時(shí),也放大了自已的投資風(fēng)險(xiǎn)。

（4）盲目投資，風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱，市場(chǎng)信息不對(duì)稱。

（5）相關(guān)法規(guī)不健全，信息披露不及時(shí)。當(dāng)然這也與我國權(quán)證歷史比較短，經(jīng)驗(yàn)尚不豐富有關(guān)。

四、新世紀(jì)我國權(quán)證市場(chǎng)發(fā)展的建議

一個(gè)完善的權(quán)證規(guī)則，是權(quán)證市場(chǎng)良性發(fā)展的前提。由于經(jīng)過近十年的發(fā)展，特別是近幾年我國證券市場(chǎng)經(jīng)過大的洗禮之后，已經(jīng)逐漸走向成熟。針對(duì)我國目前權(quán)證市場(chǎng)的現(xiàn)狀及其問題，我們提出以下幾個(gè)方面的建議，以促進(jìn)我國權(quán)證市場(chǎng)的發(fā)展，這也將有助于證券市場(chǎng)的發(fā)展。

1.在市場(chǎng)宏觀層面上，建立市場(chǎng)規(guī)范化的制度基礎(chǔ)，從制度層面上消除長期以來存在著的損害流通股股東利益的制度根源，從制度層面上切實(shí)做到保護(hù)流通股股東的利益。在市場(chǎng)微觀層面上，通過穩(wěn)定市場(chǎng)和價(jià)格預(yù)期，完善市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和功能,實(shí)現(xiàn)對(duì)投資者特別是公眾投資者合法權(quán)益的保護(hù)。

2.在權(quán)證制度建設(shè)的過程中，應(yīng)妥善解決好與之配套的法律體系的構(gòu)建，在理解和處理相關(guān)法律問題時(shí)保持適度的靈活性，對(duì)具體的不合適宜的規(guī)則進(jìn)行適時(shí)調(diào)整、補(bǔ)充與更新，引進(jìn)相關(guān)機(jī)制，完善國內(nèi)權(quán)證產(chǎn)品開發(fā)中的相關(guān)法制框架及制度設(shè)計(jì)，降低制度變化可能增加的博弈風(fēng)險(xiǎn)。

3.借鑒成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)與思路，進(jìn)行一系列權(quán)證發(fā)行、上市、交易、信息披露等制度的規(guī)范與創(chuàng)新，逐步完善權(quán)證管理、交易和結(jié)算等相關(guān)制度，盡快建立券商評(píng)級(jí)制度。如積極引入做市商制度，界定發(fā)行人資格，細(xì)化權(quán)證發(fā)行、擔(dān)保等制度條款等。我國香港地區(qū)對(duì)權(quán)證市場(chǎng)的管理就是通過為發(fā)行人設(shè)定較高的門檻來實(shí)現(xiàn)的，包括歷史經(jīng)驗(yàn)、信譽(yù)評(píng)級(jí)、凈資產(chǎn)、流通市值等要求。

4.加強(qiáng)權(quán)證交易中的風(fēng)險(xiǎn)防范與控制，強(qiáng)化信息披露原則。有效的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估與防范體系的研究必須與權(quán)證的發(fā)展使用同時(shí)進(jìn)行。在充分發(fā)揮權(quán)證這一衍生產(chǎn)品適度的投機(jī)活動(dòng)對(duì)于提高市場(chǎng)流動(dòng)性與定價(jià)效率，增強(qiáng)產(chǎn)品吸引力的同時(shí)，嚴(yán)厲抑制過度投機(jī)，維護(hù)權(quán)證的合理價(jià)格與流動(dòng)性，為權(quán)證產(chǎn)品的質(zhì)量提供良好的保障。加強(qiáng)對(duì)權(quán)證市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管，建立一套具有可操作性的、有效的風(fēng)險(xiǎn)控制體系來防范包括權(quán)證發(fā)行人的履約風(fēng)險(xiǎn)、標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格異動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)和權(quán)證價(jià)格的被操縱風(fēng)險(xiǎn)等是權(quán)證市場(chǎng)最終得以健康發(fā)展的保證。

5.豐富權(quán)證產(chǎn)品和功能設(shè)計(jì)，提高權(quán)證市場(chǎng)參與各方，尤其是發(fā)行人的素質(zhì)，加快我國金融市場(chǎng)的國際化進(jìn)程，提高我國金融市場(chǎng)的整體成熟度。

6.加強(qiáng)投資者教育，投資者是權(quán)證市場(chǎng)發(fā)展的根本力量所在。作為重要的參與主體，投資者構(gòu)成權(quán)證市場(chǎng)賴以生存和發(fā)展的核心基礎(chǔ)。加強(qiáng)中小投資者教育，保護(hù)他們的利益，已成為我國權(quán)證市場(chǎng)刻不容緩的任務(wù)。

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