“報(bào)告”使用范圍很廣，按照上級(jí)部署或工作計(jì)劃，每完成一項(xiàng)任務(wù)，一般都要向上級(jí)寫(xiě)報(bào)告，反映工作中的基本情況、工作中取得的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)、存在的問(wèn)題以及今后工作設(shè)想等，以取得上級(jí)領(lǐng)導(dǎo)部門(mén)的指導(dǎo)。大家想知道怎么樣才能寫(xiě)一篇比較優(yōu)質(zhì)的報(bào)告嗎？下面是小編帶來(lái)的優(yōu)秀報(bào)告范文，希望大家能夠喜歡!

企業(yè)價(jià)值評(píng)估報(bào)告案例篇一

一、嚴(yán)于律己，自覺(jué)加強(qiáng)黨性鍛煉，政治思想覺(jué)悟得到提高

思想是行動(dòng)的指南，一個(gè)人如果想把工作做好，就必須先樹(shù)立自己的工作思維。作為一名非黨員，我積極要求加入黨組織，于20xx年8月上交了入黨申請(qǐng)書(shū)，現(xiàn)已是一名入黨積極分子。日常工作中我嚴(yán)格要求自己，自覺(jué)接受黨員和同事們的監(jiān)督和幫助，堅(jiān)持不懈地克服自身的缺點(diǎn)，彌補(bǔ)自己的不足。

始終堅(jiān)持運(yùn)用馬克思列寧主義的立場(chǎng)、觀點(diǎn)和方法論，堅(jiān)持正確的世界觀、人生觀、價(jià)值觀，并用以指導(dǎo)自己的學(xué)習(xí)、工作和生活實(shí)踐。同時(shí)積極主動(dòng)的了解國(guó)家大事，認(rèn)真學(xué)習(xí)黨的各項(xiàng)新方針、新政策，不斷的提升自己的黨性修養(yǎng)，與黨保持一致;作為公司的一員，我認(rèn)真的學(xué)習(xí)和滲透公司的主流文化思想，并將其運(yùn)用到實(shí)際工作中，與公司保持一致。

二、求知若渴，虛心向?qū)W

作為20xx屆的一名新員工，只有不斷提升自己的知識(shí)水平和技術(shù)水平，才

能更好的完成自己的工作。工作中遇到不懂的問(wèn)題時(shí)，虛心向師傅和其他同事請(qǐng)教。日常工作中上午在作業(yè)區(qū)進(jìn)行軟件工作，下午扎入現(xiàn)場(chǎng)對(duì)設(shè)備多看多問(wèn)，不斷增加自己的現(xiàn)場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)。同時(shí)認(rèn)真的學(xué)習(xí)公司的各類(lèi)文件，對(duì)管理體制和規(guī)范有了一定的了解，在工作中以公司標(biāo)準(zhǔn)化管理的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)嚴(yán)格要求自己。

三、努力工作，認(rèn)真完成各項(xiàng)工作任務(wù)

我從做好本職工作和日常工作入手，從我做起，從現(xiàn)在做起，我一直相信一份耕耘，一份收獲，所以我一直在努力，不斷努力學(xué)習(xí)，不斷努力工作。從身邊小事做起并持之以恒，熱愛(ài)自己本職工作能夠正確認(rèn)真對(duì)待每一項(xiàng)工作，工作投入，按時(shí)出勤，有效利用工作時(shí)間，堅(jiān)守崗位。

設(shè)備故障搶修時(shí)，無(wú)論何時(shí)都能夠做到第一時(shí)間趕到現(xiàn)場(chǎng)跟班作業(yè)，并提出自己的方案參與搶修，保證設(shè)備盡快正常運(yùn)行。在20xx年2月我被作業(yè)區(qū)內(nèi)聘為現(xiàn)場(chǎng)專(zhuān)業(yè)工程師，我緊跟公司的步伐，加強(qiáng)理論知識(shí)方面的學(xué)習(xí)，努力做到認(rèn)識(shí)上有新提高、運(yùn)用上有新收獲，達(dá)到理論能指導(dǎo)實(shí)踐、促進(jìn)工作、提高工作水平的目的，不斷的提高自己的技術(shù)水平來(lái)指導(dǎo)自己的工作。

通過(guò)課堂上的理論學(xué)習(xí)總結(jié)，結(jié)合工作中的實(shí)際問(wèn)題對(duì)《120t轉(zhuǎn)爐9.1米平臺(tái)作業(yè)指導(dǎo)書(shū)》進(jìn)行了修改，同時(shí)驗(yàn)證已編寫(xiě)的作業(yè)標(biāo)準(zhǔn)對(duì)已不適用的作業(yè)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行修訂，并且每月新編2篇作業(yè)標(biāo)準(zhǔn)來(lái)完善標(biāo)準(zhǔn)化作業(yè)。通過(guò)在本職工作中盡心盡力，孜孜不倦地作出成績(jī)，我要不斷的提高自己的崗位本領(lǐng)，努力精通本職的崗位知識(shí)，做本職工作的骨干和行家里手，腳踏實(shí)地的做好本職工作。

四、工作中發(fā)揚(yáng)團(tuán)隊(duì)合作精神，克服了工作中一個(gè)又一個(gè)的難題

在平時(shí)的工作中，首先做好日常工作，我與作業(yè)區(qū)其他同事既有分工又有合作，堅(jiān)持經(jīng)常和其他技術(shù)人員進(jìn)行工作交流，充分發(fā)揚(yáng)民主，從不獨(dú)斷專(zhuān)行，從

而較圓滿(mǎn)完成維護(hù)部的各項(xiàng)工作任務(wù)。20xx年第一季度在作業(yè)區(qū)同仁及領(lǐng)導(dǎo)的大力支持下，由我?guī)ь^順利的完成了《合金下料中位料倉(cāng)電液推桿翻板閥卡料解決方案》的qc資料發(fā)布，解決了公司3座120噸轉(zhuǎn)爐9.1米平臺(tái)合金下料中位料倉(cāng)電液推桿翻板閥的卡料問(wèn)題。此次設(shè)計(jì)方案為公司每年節(jié)省約21萬(wàn)元。

并且通過(guò)此次活動(dòng)增強(qiáng)了同事之間的凝聚力，提高了參與方案設(shè)計(jì)人員分析問(wèn)題的能力，并且充分調(diào)動(dòng)了人員的積極性，利用已有的技術(shù)力量，為企業(yè)挖潛增效。

20xx年第四季度在次召集作業(yè)區(qū)同事成立qc小組，對(duì)120噸3座轉(zhuǎn)爐的合金下料溜槽進(jìn)行改善，計(jì)劃12月中旬發(fā)布《合金系統(tǒng)下料溜槽增加使用壽命方案 》的qc資料。

總結(jié)在一年半工作中，我在工作上思想上都有了很大的進(jìn)步。當(dāng)然成績(jī)只代表過(guò)去，在以后的工作中我會(huì)加倍努力，爭(zhēng)取做的更好。因?yàn)榧夹g(shù)在不斷進(jìn)步更新，只有通過(guò)不斷地學(xué)習(xí)，腳踏實(shí)地的作風(fēng)，方能勝任自己的工作崗位。同時(shí)在日后工作經(jīng)驗(yàn)的積累中，逐步培養(yǎng)自己的預(yù)見(jiàn)性，不斷在現(xiàn)場(chǎng)檢查、監(jiān)督中隨時(shí)發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，解決問(wèn)題，使自己的現(xiàn)場(chǎng)綜合處理能力不斷的得到鍛煉和提高。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估報(bào)告案例篇二

南京耐力健身有限公司

股東全部權(quán)益

評(píng)估報(bào)告書(shū)

江華評(píng)報(bào)字[20xx]第225-l號(hào)

（第1卷/共1卷）

委托方：南京耐力健身有限公司

評(píng)估機(jī)構(gòu)名稱(chēng)：江蘇新華聯(lián)資產(chǎn)評(píng)估有限公司

報(bào)告日期：20xx年十月三十一日

目 錄

ⅰ評(píng)估報(bào)告摘要 3 ⅱ評(píng)估報(bào)告正文 5

一、緒言5

二、委托方及資產(chǎn)占有方 5

三、評(píng)估目的 5

四、價(jià)值類(lèi)型及其定義

五、評(píng)估范圍和對(duì)象 6

六、評(píng)估基準(zhǔn)日 10

七、評(píng)估原則 10

八、評(píng)估依據(jù) 10

九、評(píng)估方法 11

十、評(píng)估過(guò)程 11

十一、評(píng)估假設(shè)與限制條件

十二、評(píng)估結(jié)論 12

十三、特別事項(xiàng)說(shuō)明 12

十四、評(píng)估基準(zhǔn)日期后重大事項(xiàng) 13

十五、評(píng)估報(bào)告法律效力 14

十六、評(píng)估報(bào)告提出日期 14

十七、尾部 15

ⅲ評(píng)估報(bào)告?zhèn)洳槲募?/p>

南京耐力健身有限公司

股東全部權(quán)益

評(píng)估報(bào)告書(shū)摘要

江華評(píng)報(bào)字[20xx]第225-l號(hào)

一、資產(chǎn)評(píng)估委托方為：南京耐力健身有限公司。

二、評(píng)估目的：股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

三、評(píng)估范圍與對(duì)象：股東全部權(quán)益。

四、評(píng)估基準(zhǔn)日：20xx年9月30日。

五、評(píng)估原則：遵循獨(dú)立性、客觀性、科學(xué)性、專(zhuān)業(yè)性的工作原則，以及資產(chǎn)繼續(xù)使用、替代性、公開(kāi)市場(chǎng)等操作性原則，公正、客觀、科學(xué)地反映評(píng)估對(duì)象在評(píng)估基準(zhǔn)日之公允價(jià)值。

六、評(píng)估方法：評(píng)估人員根據(jù)資產(chǎn)的性質(zhì)及評(píng)估目的，采用了收益法。

七、評(píng)估結(jié)論：經(jīng)評(píng)估，20xx年9月30日，南京耐力健身有限公司股東全部權(quán)益評(píng)估值為4158萬(wàn)元人民幣，大寫(xiě)人民幣肆仟壹佰伍拾捌萬(wàn)元整。

八、報(bào)告提出日期：20xx年10月31日。

（此頁(yè)無(wú)正文）

評(píng)估機(jī)構(gòu)法定代表人：馬寶舫

中國(guó)注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師：

中國(guó)注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師：

江蘇新華聯(lián)資產(chǎn)評(píng)估有限公司

20xx年十月三十一日

南京耐力健身有限公司

股東全部權(quán)益

評(píng)估報(bào)告書(shū)正文

江華評(píng)報(bào)字[20xx]第225-l號(hào)

一、緒言

江蘇新華聯(lián)資產(chǎn)評(píng)估有限公司接受南京耐力健身有限公司的委托，根據(jù)國(guó)家有關(guān)資產(chǎn)評(píng)估的規(guī)定，本著客觀、獨(dú)立、公正、科學(xué)的原則，按照公認(rèn)的資產(chǎn)評(píng)估方法，對(duì)因企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓并列入評(píng)估范圍的股東全部權(quán)益進(jìn)行了評(píng)估工作。本公司評(píng)估人員按照必要的評(píng)估程序，對(duì)委托評(píng)估的資產(chǎn)相關(guān)文件及其他證明文件實(shí)施了必要的審閱，為合理確定資產(chǎn)所帶來(lái)的收益進(jìn)行了必要的市場(chǎng)調(diào)查，對(duì)委評(píng)資產(chǎn)在20xx年9月30日所表現(xiàn)的市場(chǎng)價(jià)值作出了反映。現(xiàn)將資產(chǎn)評(píng)估情況及評(píng)估結(jié)果報(bào)告如下：

二、委托方與資產(chǎn)占有方簡(jiǎn)介：

委托方與資產(chǎn)占有方：南京耐力健身有限公司

住所：南京市白下區(qū)八條巷2號(hào)

法定代表人：王和平

注冊(cè)資本：1130萬(wàn)元人民幣

企業(yè)類(lèi)型：有限責(zé)任公司

經(jīng)營(yíng)范圍：健身服務(wù)；服飾、百貨、冷熱飲、定型包裝食品銷(xiāo)售；健身教練培訓(xùn)；投資顧問(wèn)、服務(wù)；文化、體育咨詢(xún)；經(jīng)濟(jì)信息咨詢(xún)；體育相關(guān)產(chǎn)業(yè)咨詢(xún)、服務(wù)。

登記機(jī)關(guān)：南京市工商行政管理局

南京耐力健身有限公司成立于20xx年11月，注冊(cè)號(hào)：320xx32304556。 南京耐力健身有限公司最初成立時(shí)注冊(cè)資本為100萬(wàn)元，20xx年6月，增資到1130萬(wàn)元�，F(xiàn)股東包括王和平，占有44.12%的股權(quán)；江超，占有15%的股權(quán)；陳笑一、陳建春和王迎華，分別占有10%的股權(quán)。目前公司有員工200多人，其中技術(shù)教練60多人，占總員工人數(shù)的32%，管理人員20多人，占總員工的11%。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估報(bào)告案例篇三

企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估報(bào)告

12會(huì)計(jì)4班 李廣稷

一、企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估的方法

企業(yè)價(jià)值評(píng)估通常采用的評(píng)估方法有市場(chǎng)法、收益法和成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）。按照《資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則-企業(yè)價(jià)值》，評(píng)估需根據(jù)評(píng)估目的、價(jià)值類(lèi)型、資料收集情況等相關(guān)條件，恰當(dāng)選擇一種或多種資產(chǎn)評(píng)估方法。國(guó)資委產(chǎn)權(quán)【20xx】274 號(hào)文件規(guī)定“涉及企業(yè)價(jià)值的資產(chǎn)評(píng)估項(xiàng)目，以持續(xù)經(jīng)營(yíng)為前提進(jìn)行評(píng)估時(shí)，原則上要求采用兩種以上方法進(jìn)行評(píng)估，并在評(píng)估報(bào)告中列示，依據(jù)實(shí)際狀況充分、全面分析后，確定其中一個(gè)評(píng)估結(jié)果作為評(píng)估報(bào)告使用結(jié)果。”

對(duì)于市場(chǎng)法，由于缺乏可比較的交易案例而難以采用。收益法雖然沒(méi)有直接利用現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)上的參照物來(lái)說(shuō)明評(píng)估對(duì)象的現(xiàn)行公平市場(chǎng)價(jià)值，但它是從決定資產(chǎn)現(xiàn)行公平市場(chǎng)價(jià)值的基本依據(jù)——資產(chǎn)的預(yù)期獲利能力的角度評(píng)價(jià)資產(chǎn)，能完整體現(xiàn)企業(yè)的整體價(jià)值，其評(píng)估結(jié)論具有較好的可靠性和說(shuō)服力。同時(shí)，企業(yè)具備了應(yīng)用收益法評(píng)估的前提條件：將持續(xù)經(jīng)營(yíng)、未來(lái)收益期限可以確定、股東權(quán)益與企業(yè)經(jīng)營(yíng)收益之間存在穩(wěn)定的關(guān)系、未來(lái)的經(jīng)營(yíng)收益可以正確預(yù)測(cè)計(jì)量、與企業(yè)預(yù)期收益相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬能被估算計(jì)量。

成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）的基本思路是重建或重置被評(píng)估資產(chǎn)，潛在的投資者在決定投資某項(xiàng)資產(chǎn)時(shí)，所愿意支付的價(jià)格不會(huì)超過(guò)購(gòu)建該項(xiàng)資產(chǎn)的現(xiàn)行購(gòu)建成本。本評(píng)估項(xiàng)目能滿(mǎn)足成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）評(píng)估所需的條件，即被評(píng)估資產(chǎn)處于繼續(xù)使用狀態(tài)或被假定處于繼續(xù)使用狀態(tài)，具備可利用的歷史資料。而且，采用成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）可以滿(mǎn)足本次評(píng)估的價(jià)值類(lèi)型的要求。

因此，針對(duì)本次評(píng)估的評(píng)估目的和資產(chǎn)類(lèi)型，考慮各種評(píng)估方法的作用、特點(diǎn)和所要求具備的條件，此次評(píng)估我們采用成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）和收益法。在對(duì)兩種方法得出的評(píng)估結(jié)果進(jìn)行分析比較后，以其中一種更為合適的評(píng)估結(jié)果作為評(píng)估結(jié)論。

收益法

收益法是指通過(guò)估算委估資產(chǎn)未來(lái)預(yù)期收益并折算成現(xiàn)值，借以確定被評(píng)估資產(chǎn)價(jià)值的一種資產(chǎn)評(píng)估方法。

采用收益法對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估，所確定的資產(chǎn)價(jià)值，是指為獲得該項(xiàng)資產(chǎn)以取得預(yù)期收益的權(quán)利所支付的貨幣總額。不難看出，資產(chǎn)的評(píng)估價(jià)值與資產(chǎn)的效用或有用程度密切相關(guān)。資產(chǎn)的效用越大，獲利能力越強(qiáng)，產(chǎn)生的利潤(rùn)越多，它的價(jià)值也就越大。 收益法基本的計(jì)算公式為：

式中：

p——評(píng)估價(jià)值

n——收益期年限

ri——第 i 年的預(yù)期收益

r——折現(xiàn)率

一、評(píng)估技術(shù)思路

本次收益法評(píng)估選用企業(yè)自由現(xiàn)金流模型，即預(yù)期收益（rt）是公司全部投資資本（全部股東權(quán)益和有息債務(wù)）產(chǎn)生的現(xiàn)金流。以未來(lái)若干年度內(nèi)的企業(yè)自由凈現(xiàn)金流量作為依據(jù)，采用適當(dāng)折現(xiàn)率折現(xiàn)后加總計(jì)算得出營(yíng)業(yè)性資產(chǎn)價(jià)值，然后加上非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)價(jià)值、溢余資產(chǎn)價(jià)值，減去有息債務(wù)、非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債，得出股東全部權(quán)益價(jià)值。計(jì)算公式：

股東全部權(quán)益價(jià)值=企業(yè)自由凈現(xiàn)金流量折現(xiàn)值－有息債務(wù)＋非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)價(jià)值－非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債＋溢余資產(chǎn)價(jià)值

二、企業(yè)自由凈現(xiàn)金流量折現(xiàn)值

企業(yè)自由凈現(xiàn)金流量折現(xiàn)值包括明確的預(yù)測(cè)期期間的自由凈現(xiàn)金流量折現(xiàn)值和明確的預(yù)測(cè)期之后的自由凈現(xiàn)金流量折現(xiàn)值。

（一）明確的預(yù)測(cè)期

公司是從事國(guó)際海運(yùn)危規(guī)規(guī)程的危險(xiǎn)化學(xué)品包裝產(chǎn)品生產(chǎn)為主的企業(yè)，業(yè)務(wù)規(guī)模穩(wěn)步提升，考慮企業(yè)管理、經(jīng)營(yíng)能力和宏觀經(jīng)濟(jì)、市場(chǎng)需求變化，明確的預(yù)測(cè)期取定到 20xx 年 12 月 31 日。

（二）收益期

由于公司運(yùn)行比較平穩(wěn)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)主要依托的主要資產(chǎn)和人員穩(wěn)定，同時(shí)，企業(yè)所在行業(yè)符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策，步入景氣周期，其他未發(fā)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)方面存在不可逾越的經(jīng)營(yíng)期障礙，故收益期按永續(xù)確定。

（三）企業(yè)自由凈現(xiàn)金流量

企業(yè)自由現(xiàn)金流量的計(jì)算公式如下：

企業(yè)自由凈現(xiàn)金流量=息稅前利潤(rùn)×（1－所得稅率）+折舊及攤銷(xiāo)－資本性支出－營(yíng)運(yùn)資金追加額=主營(yíng)業(yè)務(wù)收入－主營(yíng)業(yè)務(wù)成本－主營(yíng)業(yè)務(wù)稅金及附加+其它業(yè)務(wù)利潤(rùn)－期間費(fèi)用（管理費(fèi)用、營(yíng)業(yè)費(fèi)用）+投資收益－所得稅+折舊及攤銷(xiāo)－資本性支出－營(yíng)運(yùn)資金追加額

（四）折現(xiàn)率

按照收益額與折現(xiàn)率口徑一致的原則，本次評(píng)估收益額口徑為企業(yè)自由凈現(xiàn)金流量，則折現(xiàn)率選取加權(quán)平均資本成本（wacc）。

公式：wacc=ke×e/（d+e）+ kd×d/（d+e）×（1－t）

式中：

ke 為權(quán)益資本成本；

kd 為債務(wù)資本成本；

e 為權(quán)益資本；

d 為債務(wù)資本；

d+e 為投資資本；

t 為所得稅率。

三、有息債務(wù)

有息債務(wù)指評(píng)估基準(zhǔn)日賬面上需要付息的債務(wù)，包括短期借款，帶息應(yīng)付票據(jù)、一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款、長(zhǎng)期借款等。

四、非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)

非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)是指與企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的收益無(wú)直接關(guān)系，企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)值不包含其價(jià)值的資產(chǎn)。此類(lèi)資產(chǎn)不產(chǎn)生利潤(rùn)，會(huì)增大資產(chǎn)規(guī)模，降低企業(yè)利潤(rùn)率。此類(lèi)資產(chǎn)按成本法進(jìn)行評(píng)估。

五、非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債

非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債是指與企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的收益無(wú)直接關(guān)系、企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)值不包含其價(jià)值的負(fù)債。

六、溢余資產(chǎn)

溢余資產(chǎn)是指與企業(yè)經(jīng)營(yíng)無(wú)直接關(guān)系的，超過(guò)企業(yè)經(jīng)營(yíng)所需的多余資產(chǎn)，多為溢余的貨幣資金。

二、企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估案例

1.評(píng)估主體

韓國(guó)lg集團(tuán)于1947年成立于韓國(guó)首爾，位于首爾市永登浦區(qū)汝矣島洞20號(hào)。是領(lǐng)導(dǎo)世界產(chǎn)業(yè)發(fā)展的國(guó)際性企業(yè)集團(tuán)。lg集團(tuán)目前在171個(gè)國(guó)家與地區(qū)建立了300多家海外辦事機(jī)構(gòu)。事業(yè)領(lǐng)域覆蓋化學(xué)能源、電子電器、通訊與服務(wù)等領(lǐng)域。其在中國(guó)子公司樂(lè)金電子（中國(guó)）（以下簡(jiǎn)稱(chēng)l公司）成立于20xx年6月，注冊(cè)資本為人民幣10000萬(wàn)元，專(zhuān)注于地面數(shù)字電視高新技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化、工程化和市場(chǎng)化工作，是集營(yíng)運(yùn)、開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)、系統(tǒng)集成的工程與設(shè)計(jì)于一體的實(shí)業(yè)公司�，F(xiàn)在若有一上市公司f想對(duì)l公司進(jìn)行收購(gòu)，并選擇收益法對(duì)其進(jìn)行評(píng)估，確定評(píng)估基準(zhǔn)日為20xx年12月31日。

2.評(píng)估過(guò)程

第一步：收益法適用性判斷

收益法是指通過(guò)估算被評(píng)估資產(chǎn)的未來(lái)預(yù)期收益并折算成現(xiàn)值，借以確定被評(píng)估資產(chǎn)價(jià)值的一種資產(chǎn)評(píng)估方法。所謂收益現(xiàn)值，是指企業(yè)在未來(lái)特定時(shí)期內(nèi)的預(yù)期收益按適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率折算成當(dāng)前價(jià)值的總金額。

收益法的基本原理是資產(chǎn)的購(gòu)買(mǎi)者為購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)而愿意支付的貨幣量不會(huì)超過(guò)該項(xiàng)資產(chǎn)未來(lái)所能帶來(lái)的期望收益的折現(xiàn)值。本次評(píng)估選用企業(yè)自由現(xiàn)金流量作為收益額。

目前國(guó)際上整體企業(yè)評(píng)估一般采用收益法，采用收益法評(píng)估出的價(jià)值是企業(yè)整體資產(chǎn)獲利能力的量化和現(xiàn)值化，而企業(yè)存在的根本目的就是為了盈利，因此運(yùn)用收益法評(píng)估能夠真實(shí)地反映企業(yè)整體資產(chǎn)的價(jià)值，更能為市場(chǎng)所接受。收益法能彌補(bǔ)成本法僅從各單項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值加和的角度進(jìn)行評(píng)估而未能充分考慮企業(yè)整體資產(chǎn)所產(chǎn)生的整體獲利能力的缺陷。

由于我國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)尚處于起步階段，信息公開(kāi)化程度不夠高，以往對(duì)整體資產(chǎn)評(píng)估往往只能采用成本法。但隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的不斷完善，資本市場(chǎng)的逐步發(fā)展和成熟，信息公開(kāi)化程度不斷增強(qiáng)，用國(guó)際上通行的收益法評(píng)估企業(yè)的價(jià)值已具備一定條件。

除了上述宏觀背景外，評(píng)估人員還從企業(yè)總體情況、本次評(píng)估目的和企業(yè)目前的財(cái)務(wù)狀況分析三方面對(duì)本評(píng)估項(xiàng)目能否采用收益法做出適用性判斷。

1、企業(yè)總體情況判斷

l公司的主要經(jīng)營(yíng)模式是一方面與各地廣電部門(mén)合資成立移動(dòng)傳媒公司，通過(guò)移動(dòng)傳媒運(yùn)營(yíng)，與廣電部門(mén)共同分享利益；另一方面為公司參股投資的平臺(tái)及其他平臺(tái)提供地面數(shù)字電視系統(tǒng)的完整解決方案、系統(tǒng)集成及配套供應(yīng)相應(yīng)的軟硬件產(chǎn)品。根據(jù)對(duì)l公司企業(yè)概況和所處行業(yè)的分析，評(píng)估人員認(rèn)為本次評(píng)估所涉及的l公司的資產(chǎn)具有以下幾個(gè)特征：

（1）被評(píng)資產(chǎn)是經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，產(chǎn)權(quán)明確，具備持續(xù)經(jīng)營(yíng)條件；

（2）被評(píng)資產(chǎn)是能夠用貨幣衡量其未來(lái)收益的整體資產(chǎn)。

（3）被評(píng)估資產(chǎn)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)能夠用貨幣衡量。

因此，l公司整體資產(chǎn)采用收益法評(píng)估，在理論上是可行的。

2、根據(jù)評(píng)估目的判斷

本次評(píng)估目的是f公司擬收購(gòu)l公司股權(quán)這一經(jīng)濟(jì)行為，對(duì)l公司的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。企業(yè)價(jià)值的評(píng)估結(jié)論，將作為交易各方的價(jià)值參考依據(jù)。

因?yàn)楸敬卧u(píng)估目的是股權(quán)收購(gòu)，相關(guān)交易各方更關(guān)心的是l公司整體資產(chǎn)的投資價(jià)值，

關(guān)心資產(chǎn)的未來(lái)獲利能力和預(yù)期收益，并愿意在該時(shí)點(diǎn)上支付與預(yù)期收益折現(xiàn)的現(xiàn)值相對(duì)應(yīng)的價(jià)格。因此評(píng)估人員認(rèn)為采用收益法能體現(xiàn)l公司整體資產(chǎn)的獲利能力，更能體現(xiàn)該公司的價(jià)值。

3、根據(jù)企業(yè)前期財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表判斷

根據(jù)l公司提供的20xx年度會(huì)計(jì)報(bào)表，公司于20xx年6月成立，目前處于開(kāi)創(chuàng)期，大規(guī)模的營(yíng)業(yè)活動(dòng)還未展開(kāi)，收入很少，公司目前把精力主要放在開(kāi)拓全國(guó)各地市場(chǎng)、和地方廣電部門(mén)參股成立移動(dòng)傳媒公司，以此帶動(dòng)硬件設(shè)備和系統(tǒng)集成的收入增長(zhǎng)。截至評(píng)估基準(zhǔn)日，我國(guó)地面數(shù)字電視國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)尚未確立。可以預(yù)計(jì)，一旦地面數(shù)字電視國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)確立，各地的電視臺(tái)馬上就會(huì)大規(guī)模投資，屆時(shí)l公司所參股的移動(dòng)傳媒公司如果采用l公司的系統(tǒng)集成服務(wù)及相應(yīng)的軟硬件，那么l公司的營(yíng)業(yè)收入將有一個(gè)飛速的增長(zhǎng)。

綜合以上三方面因素的分析，評(píng)估人員認(rèn)為盡管l公司目前的財(cái)務(wù)狀況不佳，但公司處于一個(gè)發(fā)展前景光明的產(chǎn)業(yè)中，隨著產(chǎn)業(yè)政策的明朗化，公司前期的市場(chǎng)開(kāi)拓工作將使公司具有一定的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，公司的經(jīng)營(yíng)收入也將會(huì)出現(xiàn)飛躍，其收益也是可以預(yù)期的，因此評(píng)估l公司整體資產(chǎn)適合采用收益法。

二、企業(yè)概況及背景分析

1、公司的歷史沿革

l公司成立于20xx年6月，初始注冊(cè)資本為人民幣20xx萬(wàn)元。鑒于公司業(yè)務(wù)快速拓展的需要，經(jīng)過(guò)增資，現(xiàn)注冊(cè)資本為人民幣10000萬(wàn)元。

2、公司的組織結(jié)構(gòu)

l公司以董事會(huì)為最高權(quán)力機(jī)構(gòu)，由7人組成，監(jiān)事為1人，董事長(zhǎng)為公司的最高負(fù)責(zé)人，下設(shè)行政人事部、計(jì)劃財(cái)務(wù)部、投資發(fā)展部、研發(fā)部、生產(chǎn)部、外協(xié)部等部門(mén)，并設(shè)有營(yíng)銷(xiāo)培訓(xùn)中心和工程中心。

公司員工主要由博士后、博士、碩士、留學(xué)歸國(guó)人員等數(shù)字電視行業(yè)的精英組成，在經(jīng)營(yíng)管理、產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、工程技術(shù)和市場(chǎng)開(kāi)拓等方面都組成了優(yōu)秀的團(tuán)隊(duì)，充分體現(xiàn)出其優(yōu)秀的人才經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)。

3、公司的經(jīng)營(yíng)狀況

l公司是一家高科技公司，主要從事地面數(shù)字電視廣播系統(tǒng)的建立，完成地面數(shù)字電視系統(tǒng)的集成、參加地面數(shù)字電視的業(yè)務(wù)營(yíng)運(yùn)、進(jìn)行數(shù)字電視系列產(chǎn)品的研制和生產(chǎn)。目前，公司著力與各地廣電部門(mén)合資成立移動(dòng)傳媒公司，構(gòu)建一張移動(dòng)傳媒的網(wǎng)絡(luò)。目前已經(jīng)參股成立四家移動(dòng)傳媒公司，并為公司投資的平臺(tái)及其他平臺(tái)提供地面數(shù)字電視系統(tǒng)的相關(guān)軟硬件產(chǎn)品共五大類(lèi)。

4、運(yùn)用波特力量模型分析公司目前面臨的環(huán)境

波特力量模型由麥克爾·波特（michael porter）于20世紀(jì)80年代初提出，對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略制定產(chǎn)生全球性的深遠(yuǎn)影響，用于競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略的分析，可以有效的分析客戶(hù)的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境。五種力量模型將大量不同的因素匯集在一個(gè)簡(jiǎn)便的模型中，以此分析一個(gè)行業(yè)的基本競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)。五種力量模型確定了競(jìng)爭(zhēng)的五種主要來(lái)源，即供應(yīng)商和購(gòu)買(mǎi)者的討價(jià)還價(jià)能力、潛在進(jìn)入者的威脅、替代品的威脅以及來(lái)自同一行業(yè)的公司間的競(jìng)爭(zhēng)。一種可行戰(zhàn)略的提出首先應(yīng)該包括確認(rèn)并評(píng)價(jià)這五種力量，不同力量的特性和重要性因行業(yè)和公司的不同而變化，如下圖所示：

就l公司而言，可以從下面五個(gè)方面分析公司所處的環(huán)境。

（1）現(xiàn)有企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)

由數(shù)字電視取代模擬電視是當(dāng)今世界的一個(gè)必然趨勢(shì)，數(shù)字電視按傳輸方式的不同也可分為三種，即衛(wèi)星直播、地面電視廣播和有線電視廣播。目前，我國(guó)已經(jīng)確定歐洲的dvb-s為國(guó)家的衛(wèi)星數(shù)字電視標(biāo)準(zhǔn)，已經(jīng)確定歐洲的dvb-c為我國(guó)廣電行業(yè)的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，地面數(shù)字電視標(biāo)準(zhǔn)將不采用任何一個(gè)國(guó)外傳輸標(biāo)準(zhǔn)。

目前世界上尚沒(méi)有一套統(tǒng)一的數(shù)字電視信道傳輸國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，只有歐洲、美國(guó)和日本制定了相應(yīng)比較成熟的標(biāo)準(zhǔn)。在我國(guó)，數(shù)字電視標(biāo)準(zhǔn)的制定權(quán)爭(zhēng)奪異常激烈，也因?yàn)樯婕皣?guó)家信息安全方面的問(wèn)題而受到格外的重視。目前，具有我國(guó)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的地面數(shù)字電視傳輸標(biāo)準(zhǔn)有a方案、b方案和c方案三大方案。l公司的產(chǎn)品是基于a方案的。

（2）政策期望發(fā)展目標(biāo)

我國(guó)計(jì)劃20xx年關(guān)閉模擬播出，地面無(wú)線傳輸將在近年內(nèi)完成數(shù)字化改造。我國(guó)的廣播電視事業(yè)有很強(qiáng)的公益性特點(diǎn)，加強(qiáng)廣播電視覆蓋率是保證“讓黨中央的聲音傳遍千家萬(wàn)戶(hù)”的重要手段。因此地面無(wú)線廣播是相當(dāng)重要的一環(huán)。隨著數(shù)字電視的發(fā)展，地面無(wú)線傳輸也將適時(shí)跟進(jìn)。地面無(wú)線傳輸可以實(shí)現(xiàn)數(shù)字電視的移動(dòng)接收，對(duì)于小城鎮(zhèn)、農(nóng)村及邊遠(yuǎn)地區(qū)有著重要的意義。

所以，國(guó)家確定地面數(shù)字電視標(biāo)準(zhǔn)將不采用任何一個(gè)國(guó)外傳輸標(biāo)準(zhǔn)。

（3）公司行業(yè)地位優(yōu)勢(shì)

①產(chǎn)品及服務(wù)

任何產(chǎn)業(yè)都需要一個(gè)完整生態(tài)鏈才能形成、成熟并不斷發(fā)展，數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)也不例外，產(chǎn)業(yè)鏈中的每一個(gè)環(huán)節(jié)都非常重要，缺一不可。數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)鏈總體來(lái)說(shuō)包括內(nèi)容提供商、內(nèi)容運(yùn)營(yíng)商、平臺(tái)運(yùn)營(yíng)商、技術(shù)服務(wù)商及最終用戶(hù)。國(guó)家廣電總局在 20xx 年提出了建設(shè)節(jié)目平臺(tái)、傳輸平臺(tái)、服務(wù)平臺(tái)和監(jiān)管平臺(tái)，建立有線數(shù)字廣播影視技術(shù)新體系。

l公司定位于投資運(yùn)營(yíng)各地的地面（移動(dòng)）數(shù)字電視平臺(tái)、為公司投資的地面數(shù)字電視平臺(tái)及其他平臺(tái)提供數(shù)字電視系統(tǒng)解決方案、為公司投資的地面數(shù)字電視平臺(tái)及其他平臺(tái)提供數(shù)字電視相關(guān)軟硬件產(chǎn)品。公司目前已經(jīng)參股或控股了四家移動(dòng)數(shù)字電視公司，現(xiàn)有系統(tǒng)產(chǎn)品五大類(lèi)。

②網(wǎng)絡(luò)覆蓋情況

公司參股的四家傳媒公司都是當(dāng)?shù)氐谝患也捎梦覈?guó)自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)標(biāo)準(zhǔn)的地面（移動(dòng)）數(shù)字電視運(yùn)營(yíng)商，它們承擔(dān)著當(dāng)?shù)氐孛鏀?shù)字電視的傳輸及市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)。具有或即將具有在當(dāng)?shù)亟ㄔO(shè)、經(jīng)營(yíng)地面數(shù)字電視廣播傳輸網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)以及制作、發(fā)布、經(jīng)營(yíng)廣播電視節(jié)目、廣告節(jié)目和從事無(wú)線數(shù)據(jù)傳輸?shù)拈L(zhǎng)期專(zhuān)營(yíng)權(quán)，并且在當(dāng)?shù)匾呀?jīng)建成或即將建成8兆帶寬以上的地面數(shù)字

股權(quán)價(jià)值評(píng)估中流動(dòng)性折扣的期權(quán)模型方法

[摘要] 對(duì)于流動(dòng)性受到限制的股權(quán)，如何通過(guò)適當(dāng)?shù)哪Ｐ图夹g(shù)，較為客觀地估計(jì)其公允價(jià)值，是我國(guó)當(dāng)前評(píng)估實(shí)務(wù)中的一大難點(diǎn)。本文針對(duì)股權(quán)的流動(dòng)性缺乏折扣，總結(jié)近年來(lái)在國(guó)際評(píng)估界被普遍認(rèn)可的三種期權(quán)估值模型，并基于影響期權(quán)價(jià)值的因素，對(duì)不同模型的計(jì)算結(jié)果進(jìn)行比較分析。在此基礎(chǔ)上，本文提出在實(shí)務(wù)工作中運(yùn)用期權(quán)模型時(shí)，要特別注意保持估值模型與評(píng)估目標(biāo)的內(nèi)涵一致性。

[關(guān)鍵詞] 流動(dòng)性折扣，期權(quán)模型，股權(quán)價(jià)值

引言

如何評(píng)估不具有活躍市場(chǎng)或流動(dòng)性受限制的股權(quán)價(jià)值，一直是評(píng)估實(shí)務(wù)中的一大難點(diǎn)。其中，非常典型的情況是評(píng)估處于ipo限售期內(nèi)的原始股價(jià)值，以及產(chǎn)業(yè)投資基金投入到擬上市公司中的股權(quán)價(jià)值。盡管在《企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)》中，已經(jīng)明確要求“評(píng)估師在對(duì)缺乏流動(dòng)性的股權(quán)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估時(shí)，在適當(dāng)及切實(shí)可行的情況下，應(yīng)該考慮流動(dòng)性對(duì)評(píng)估對(duì)象價(jià)值的影響，并在評(píng)估報(bào)告中進(jìn)行披露”，但執(zhí)行效果并不理想。以ipo公司處于限售期內(nèi)的原始股權(quán)為例，許多評(píng)估師直接以評(píng)估日可流通普通股的市場(chǎng)收盤(pán)價(jià)作為限售股的公允價(jià)值。而事實(shí)上，我國(guó)《證券法》對(duì)于ipo企業(yè)原始股鎖定期的要求，限制了這些股權(quán)在鎖定期內(nèi)的流動(dòng)性，意味著直接以市場(chǎng)收盤(pán)價(jià)作為公允價(jià)值的方法并不合理。那么，在評(píng)估實(shí)踐中，如何采用科學(xué)合理的方法，恰當(dāng)估計(jì)流動(dòng)性限制對(duì)于股權(quán)價(jià)值的影響呢？本文從如何彌補(bǔ)流動(dòng)性折扣使股權(quán)持有人可能面臨的潛在損失出發(fā)，將流動(dòng)性折扣的評(píng)估難題轉(zhuǎn)化為處理方法更為成熟的看跌期權(quán)估值問(wèn)題，總結(jié)并分析了近年來(lái)在國(guó)際評(píng)估界被普遍認(rèn)可的三種期權(quán)估值模型，最后基于影響期權(quán)價(jià)值的因素，對(duì)不同模型的計(jì)算結(jié)果進(jìn)行了比較。 在此基礎(chǔ)上，提出在評(píng)估實(shí)務(wù)工作中運(yùn)用期權(quán)模型時(shí)，要根據(jù)評(píng)估業(yè)務(wù)的具體情況選擇適當(dāng)?shù)墓乐的Ｐ停�并保持估值模型與評(píng)估目標(biāo)的內(nèi)涵一致性。

一、文獻(xiàn)回顧

（一）國(guó)外流動(dòng)性折扣研究綜述

1970年以來(lái)，國(guó)外的許多權(quán)威機(jī)構(gòu)和知名金融學(xué)者從缺乏流動(dòng)性折扣兩種定義的角度出發(fā)，先后對(duì)如何合理量化該折扣這一課題進(jìn)行過(guò)多次實(shí)證分析。這些研究所采集的樣本數(shù)據(jù)涉及紐約證交所、美國(guó)證交所、otc柜臺(tái)交易市場(chǎng)，演變?yōu)楹髞?lái)的納斯達(dá)克市場(chǎng)）等各個(gè)板塊，涵蓋了各種規(guī)模的公司，跨越了近40年的時(shí)間周期。這些研究最終得出成熟市場(chǎng)上缺乏流動(dòng)性折扣的平均值基本上處

于20%~40%之間。以下是各機(jī)構(gòu)及知名學(xué)者的研究結(jié)果的簡(jiǎn)介。

（一）sec（美國(guó)證券交易委員會(huì)）的研究

sec（美國(guó)證券交易委員會(huì)）的研究表明，在不同市場(chǎng)上交易的上市公司受限股票相對(duì)于自由流通的股票存在的折扣是不同的。其中，折扣最小的存在于nyse（紐約證券交易所，這是迄今為止最具流動(dòng)性的證券交易市場(chǎng)），在這里交易的大部分股票的折扣率通常低于30％，這些股票的共同特點(diǎn)是交易量都很大。折扣最大的股票存在于otc（柜臺(tái)交易市場(chǎng)），平均折扣率為32.6％，其中，超過(guò)56％的公司折扣率都大于30％，相比于其他交易市場(chǎng)，這個(gè)市場(chǎng)上的股票交易量是最小的。因此他們得出：交易量大的股票折扣率較低；反之，交易量小的股票則折扣率較高。

sec對(duì)1966年1月1日至1969年6月30日期間美國(guó)所有交易市場(chǎng)交易的股票進(jìn)行調(diào)查，估計(jì)出所有交易市場(chǎng)缺乏流動(dòng)性折扣的平均值及中位數(shù)均為25.8％，并且折扣率在這個(gè)時(shí)期內(nèi)呈上升趨勢(shì)。

（二）willamette管理咨詢(xún)機(jī)構(gòu)的研究

willamette管理咨詢(xún)機(jī)構(gòu)研究了1981年至1984年受限股票相對(duì)于能在公開(kāi)市場(chǎng)上自由流通的股票的缺乏流動(dòng)性折扣。研究表明，在33筆受限股票的交易中，缺乏流動(dòng)性折扣的中位數(shù)為31.2％。

willamette管理咨詢(xún)機(jī)構(gòu)研究期間有關(guān)的股票市場(chǎng)普遍處于低迷狀態(tài)。換句話說(shuō)，willamette管理咨詢(xún)機(jī)構(gòu)的研究結(jié)果可作為蕭條經(jīng)濟(jì)環(huán)境中缺乏流動(dòng)性折扣的一個(gè)衡量尺度。

（三）mpi公司的研究

mpi公司對(duì)1980年1月1日至1998年12月31日的受限股票的交易情況進(jìn)行了較為全面的調(diào)查研究。mpi的研究對(duì)象是上市公司受限股票與該公司上市流通股票。他們指出，前者的價(jià)格一般低于后者，其原因在于受限股票離自由上市流通存在一段鎖定期。為計(jì)算鎖定期內(nèi)的折扣率，mpi研究了231筆交易，取了其中53筆交易的調(diào)查結(jié)果作為研究結(jié)果：

缺乏流動(dòng)性折扣的平均值大約為27％，缺乏流動(dòng)性折扣的中位數(shù)為25％。 以上二值略低于整個(gè)階段共231筆交易中的折扣平均值（29％）及中位數(shù)

（28％）。53筆交易中，僅有一筆交易受限股票的價(jià)格與公開(kāi)交易的股票相同，即折扣為0％。其余52筆交易中，折扣范圍為2％～58％。

（四）國(guó)外知名學(xué)者的研究

以下是國(guó)外部分知名學(xué)者關(guān)于缺乏流動(dòng)性折扣的研究結(jié)果。他們?cè)谘芯繒r(shí)主要將封閉型公司的私募股票與其日后首次公開(kāi)上市發(fā)行的股票價(jià)格進(jìn)行對(duì)比得出兩者之間的折扣率。

mayers(1972， 1973， 1976)， brito (1977)，stapleton and subrahmanyam (1979)， amihud and mendelson(1986)，boudoukh and whitelaw (1993)，huang(20xx)等人也對(duì)流動(dòng)性作了理論或經(jīng)驗(yàn)上的研究，他們采用的模型雖然不盡相同，但有一個(gè)點(diǎn)共同點(diǎn)就是通過(guò)外生給定的交易成本或約束來(lái)研究流動(dòng)性。

（二）國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)流動(dòng)性的研究

針對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)的研究主要是關(guān)于法人股轉(zhuǎn)讓折價(jià)的實(shí)證分析。陳志武、熊鵬(20xx)通過(guò)對(duì)20xx年8月至20xx年7月間，法人股拍賣(mài)及協(xié)議轉(zhuǎn)讓的研究，得出拍賣(mài)和協(xié)議轉(zhuǎn)讓的法人股股價(jià)分別只是其相應(yīng)流通股股價(jià)的22%和14%。趙強(qiáng)、蘇一純(20xx)對(duì)1998、20xx、20xx三年的上市公司法人股轉(zhuǎn)讓及拍賣(mài)案例進(jìn)行分析，各年流動(dòng)性折價(jià)平均值分別為80.7%、84.6%、76.6%。王磊(20xx)對(duì)深市59家公司20xx年披露的己完成或進(jìn)行中的非流通股的轉(zhuǎn)讓情況進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)分析，發(fā)現(xiàn)缺乏二級(jí)市場(chǎng)流通功能的法人股和國(guó)有股平均轉(zhuǎn)讓價(jià)格僅是其相應(yīng)流通股的16%，其中st上市公司轉(zhuǎn)讓的非流通股價(jià)格僅為其流通股的7.9%。江峰(20xx)以1999一20xx年滬市上市公司209項(xiàng)國(guó)有股股權(quán)轉(zhuǎn)讓事件為研究樣本，分析股權(quán)轉(zhuǎn)讓折價(jià)的影響因素。平均轉(zhuǎn)讓折價(jià)為86.36%，轉(zhuǎn)讓折價(jià)最低為39.08%，最高為96.48%。 經(jīng)驗(yàn)研究表明，有流動(dòng)性限定的證券要比具有流動(dòng)性的證券在價(jià)格上存在較大的折扣率。zhiwuchen(20xx)對(duì)中國(guó)的國(guó)有股和法人股做了深入的研究，發(fā)現(xiàn)國(guó)有股、法人股在拍賣(mài)和協(xié)議轉(zhuǎn)讓中的價(jià)格相對(duì)于流通股的價(jià)格折扣率分別高達(dá)77.93%和85.59%。流動(dòng)性的確會(huì)影響資產(chǎn)價(jià)格。羅登躍等(20xx)研究結(jié)果表明中國(guó)股市存在顯著的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，王金安等(20xx)認(rèn)為流動(dòng)性水平和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)我國(guó)股市的資產(chǎn)定價(jià)有重要影響，而chaffe ( 1993 )， long staff ( 1995，20xx)則把流動(dòng)性?xún)?nèi)生化，并引入期權(quán)定價(jià)的方式來(lái)對(duì)流動(dòng)性定

價(jià)。

二、采用期權(quán)模型估計(jì)股權(quán)流動(dòng)性缺乏折扣的原理

（一）流動(dòng)性缺乏引致的潛在損失分析

與流動(dòng)性良好的資產(chǎn)相比，缺乏流動(dòng)性限制了資產(chǎn)持有人對(duì)資產(chǎn)的賣(mài)出，這使得資產(chǎn)持有人面臨資產(chǎn)價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)。由此可能造成的損失包括兩個(gè)部分：第一，是購(gòu)買(mǎi)后資產(chǎn)價(jià)格持續(xù)下降，資產(chǎn)最終變現(xiàn)價(jià)格低于當(dāng)初的購(gòu)買(mǎi)價(jià)格所形成的損失，以下稱(chēng)“損失i”；第二，是購(gòu)買(mǎi)后在流動(dòng)性受限期間內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格上升，但資產(chǎn)持有人無(wú)法變現(xiàn)資產(chǎn)，而當(dāng)流動(dòng)性受限期結(jié)束后，資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格下降形成的損失，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“損失ii”。本質(zhì)上，“損失i”是已實(shí)現(xiàn)損失，而“損失ii”是在受限期內(nèi)，資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格上升但是持有人卻無(wú)法當(dāng)時(shí)變現(xiàn)的機(jī)會(huì)成本。正是存在以上兩種損失的可能性，使得流動(dòng)性受到限制的資產(chǎn)與流動(dòng)性良好的同類(lèi)資產(chǎn)相比，存在價(jià)值折扣。所以，對(duì)于流動(dòng)性受限資產(chǎn)的持有人而言，其要解決兩個(gè)問(wèn)題：第一，如何彌補(bǔ)因資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格下跌而發(fā)生的損失，這是回避缺乏流動(dòng)性問(wèn)題的關(guān)鍵； 第二，由于資產(chǎn)價(jià)格上漲并不會(huì)影響資產(chǎn)持有人的收益，所以在對(duì)沖價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，還不能喪失價(jià)格上漲帶來(lái)的收益�？吹�期權(quán)就是一種能夠在資產(chǎn)價(jià)格下跌時(shí)提供損失保護(hù)，同時(shí)可以讓持有人保有價(jià)格上漲收益的金融工具。

（二）看跌期權(quán)產(chǎn)品描述

看跌期權(quán)是一項(xiàng)合同，其賦予合同買(mǎi)方在未來(lái)某一特定日期或之前按特定價(jià)格賣(mài)出一定數(shù)量標(biāo)的物的權(quán)利。期權(quán)合同中，約定的特定價(jià)格稱(chēng)為“執(zhí)行價(jià)格”；標(biāo)的物可以是任何一種資產(chǎn)（如證券、貨幣、大宗商品等）。期權(quán)合同達(dá)成后，合同買(mǎi)方只有選擇執(zhí)行合同的權(quán)利，沒(méi)有必須履行合同的義務(wù)。在看跌期權(quán)合同約定的特定日期或之前，如果標(biāo)的物市場(chǎng)價(jià)格下跌至低于期權(quán)合同約定的價(jià)格，合同買(mǎi)方可以按照合同約定價(jià)格賣(mài)出標(biāo)的物而獲利；如果標(biāo)的物市場(chǎng)價(jià)格大于期權(quán)合同約定的價(jià)格，合同買(mǎi)方可以放棄執(zhí)行合同的賣(mài)出約定。

例如，投資者購(gòu)買(mǎi)一份10月31日到期、執(zhí)行價(jià)格為20元/股的a 公司股票看跌期權(quán)，合同約定投資者有權(quán)在10 月31 日以20 元/ 股的價(jià)格向合同賣(mài)方出售 1 萬(wàn)股 a 公司股票。10 月 31 日，如果 a 公司股票市場(chǎng)價(jià)格為15 元/ 股，投資者會(huì)選擇執(zhí)行合同賣(mài)出約定，按20 元/ 股賣(mài)出1 萬(wàn)股a 公司股票，獲得5 萬(wàn)元價(jià)差收益；如果a 公司股票價(jià)格為21 元/ 股，投資者會(huì)放棄執(zhí)行合同賣(mài)出約定，此時(shí)投資者從期權(quán)合同中獲利為零。由此，看跌期權(quán)為合同買(mǎi)方提供了標(biāo)的物市場(chǎng)價(jià)格下跌時(shí)的損失保護(hù)，同時(shí)不會(huì)讓合同買(mǎi)方喪失標(biāo)的物價(jià)格上漲時(shí)的收益。不考慮投資者購(gòu)入期權(quán)支付的對(duì)價(jià)，該看跌期權(quán)在 10 月 31 日的收益如圖 1所示。

5 5 10 15 20 25 15 10 股票價(jià)格（元/股）

圖1 執(zhí)行價(jià)格為20 元/ 股的a 公司股票看跌期權(quán)到期日收益圖

按照合同主要條款（如名義金額、執(zhí)行價(jià)格、到期日等）在期權(quán)合同開(kāi)始日是否確定，期權(quán)可以分為兩類(lèi)：標(biāo)準(zhǔn)期權(quán)和奇異期權(quán)。以執(zhí)行價(jià)格為例，假設(shè)期權(quán)合同開(kāi)始日，期權(quán)合同所有其他條款均已確定，期權(quán)合同的執(zhí)行價(jià)格可以通過(guò)不同方式確定：一種是像前面 a 公司股票看跌期權(quán)的例子中那樣，在合同開(kāi)始日即固定為某一數(shù)值，這種期權(quán)就是標(biāo)準(zhǔn)期權(quán)；第二種可以使用期權(quán)合同開(kāi)始日至到期日期間的市場(chǎng)價(jià)格，即執(zhí)行價(jià)格在合同開(kāi)始日之后才能確定，這種期權(quán)即為奇異期權(quán)。奇異期權(quán)合同條款的具體確定方法有多種，就看跌期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格而言，比較常見(jiàn)的有兩種：一種是取合同生效期間內(nèi)的最高價(jià)，稱(chēng)為回望式看跌期 權(quán)；另一種是取合同生效期間內(nèi)市場(chǎng)價(jià)格的平均價(jià)，稱(chēng)為亞式看跌期權(quán)。由于期權(quán)到期收益取決于執(zhí)行價(jià)格與到期日市場(chǎng)價(jià)格之間的差額，所以標(biāo)準(zhǔn)看跌期權(quán)、回望式看跌期權(quán)、亞式看跌期權(quán)在到期日的收益差異很大。

（三）利用看跌期權(quán)對(duì)流動(dòng)性缺乏折扣進(jìn)行評(píng)估定價(jià)的原理

考慮某人持有流動(dòng)性受限的股權(quán)，同時(shí)，其按照自由市場(chǎng)價(jià)格購(gòu)買(mǎi)以該股權(quán)為合同標(biāo)的、標(biāo)的股權(quán)數(shù)量與持股數(shù)量相同、合同期限與股權(quán)流動(dòng)性受限期限相同的看跌期權(quán)。在股權(quán)受限期結(jié)束時(shí)，如果股權(quán)市場(chǎng)價(jià)格下跌，則投資者可以通過(guò)購(gòu)入的看跌期權(quán)獲得損失補(bǔ)償。該流動(dòng)性受限股權(quán)連同購(gòu)入的看跌期權(quán)形成的組合，等同于投資者持有不存在流動(dòng)性限制的股權(quán)。這就意味著，股權(quán)持有人通過(guò)購(gòu)入看跌期權(quán)實(shí)際上得到了該股票的流動(dòng)性。因此，投資者購(gòu)買(mǎi)看跌期權(quán)的價(jià)值，應(yīng)該等于缺乏流動(dòng)性所引致的股權(quán)價(jià)值折扣額。而看跌期權(quán)的價(jià)值，可以使用期權(quán)模型來(lái)估計(jì)。

三、評(píng)估股權(quán)流動(dòng)性缺乏折扣的期權(quán)模型

迄今為止，可以用于評(píng)估股權(quán)的流動(dòng)性缺乏折扣的期權(quán)模型主要有三個(gè)，分別是：（1）1993年chaffee提出的bsp模型，其采用的是標(biāo)準(zhǔn)看跌期權(quán)；（2）1995年long staff提出的lbp模型，其運(yùn)用的是回望式看跌期權(quán)；（3）20xx年finnerty 提出的aap 模型，其基礎(chǔ)